“水中茅台”农夫山泉上市：创始人套现百亿，伪科学堆起千亿市值

成立于1996年，迄今已有24年历史的老牌饮用水企业农夫山泉终于要上市了。

2020年9月8日上午9时30分，农夫山泉在香港交易所正式上市，股票代码为“09633.HK”。开盘价39.8港元，较发行价涨85.12%，市值达4452.92亿港元。截至发稿前，几度涨跌至35元上下，涨幅跌至63%。

农夫山泉IPO，最大赢家是创始人钟睒睒（shǎn)。据悉，农夫山泉上市后，钟睒睒按稀释后75%的股权计算，其个人身家也逼近2942亿元。叠加此前由他实控的万泰生物市值，钟睒睒合计身价将高达3603亿元。

与此同时，市场也对农夫山泉展现出了极大的热情。

8月26日，农夫山泉刚开放认购就直接“挤爆”了服务器。据统计，招股首日农夫山泉就超额认购逾244倍，次日飙升至300倍；而去年阿里回港二次上市时，其连续五日招股才仅仅获得42倍超额认购，不足农夫山泉的七分之一。

一片胜景之下，农夫山泉免不了要遭受上市见顶的质疑。

农夫山泉招股书显示，今年上半年，公司营收与净利润双降，降幅分别达到12.62%和18.18%。与此同时，农夫山泉已在上市前就以内部分红为名把账上资财瓜分殆尽；更不消说饮品市场玩家众多，每隔几个月就会冒出一个新的挑战者......

农夫山泉这区区一瓶水的江湖，或许还有很多故（事）事（故）没被看透。

“广告狂人”撑起半壁市值

钟睒睒是传统制造业里少有的营销出身的创始人。

公开资料显示，1954 出生于浙江知识分子家庭的钟睒睒早年有过五六年的一线记者经历，期间跑遍了浙江近百个县市，结交了500多名企业家，并积累了大量内容策划的经验。

1988年，正值海南成立经济特区，受浙商基因驱使的钟睒睒决心弃文从商。在搞砸了三个项目之后，锲而不舍的钟睒睒在1993年成立海南养生堂药业有限公司，正式以创业者的身份出道。

创业仅一年，钟睒睒即基于中医养生理念开发出了保健品“养生堂鱼鳖丸”，借此一举赚到了价值1000万元的人生第一桶金。随后两年，钟睒睒又相继推出了“朵而”、“清嘴”等产品，横跨保健品、食品、饮料和药品四大版块。

在以电视机为主要“流量入口”的90年代，出现在新闻联播黄金时段的保健品、食品广告多半是钟睒睒的杰作，由其创办的“养生堂”甚至一度争到了中国驰名商标的番位。

（“细腻红润有光泽”的朵而广告 没错这是倪虹洁）

1996年，钟睒睒进军瓶装水市场，而当时该领域中已经有号称“国内第一瓶纯净水”的怡宝，以及率先在东北打开局面的娃哈哈纯净水两座大山。除此之外，同期还有乐百氏强势入局，并用“乐百氏纯净水，27层过滤”的宣传语把“纯净水”的概念推成了市场主流。

其实所谓的纯净水，不过就是“自来水净化”的一种修辞。

于是在1997年，擅长营销的钟睒睒亲自想出了那句耳熟能详的“农夫山泉有点甜”，以最小的成本放大销售效果，带领农夫山泉与纯净水品牌正面刚。

不止如此，钟睒睒还在饮用水品类方面大做文章。

2000年，农夫山泉突然向媒体宣称纯净水对健康不利，甚至还搞出了用纯净水和天然水分别种养水仙花的“对比实验”，最后用“水仙在天然水中生长更快”的结论来印证天然水有益的理论。借助营销热度，钟睒睒适时表示此后农夫山泉不再生产纯净水，只生产“天然水”。

此番言论一出，立即遭到纯净水领域玩家反对，纷纷指控农夫山泉不正当竞争。

事实上，天然水确实不是科学概念，充其量只比纯净水多了一点矿物质，因此，最终被判定只是作秀的农夫山泉因为不正当竞争被罚款20万元，但却因此换来了产品在市场中的热销，还顺道打出了又一句洗脑的广告语——“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”。

“天然水”的名堂打出来之后，农夫山泉便开始了开掘水源地之路。2003年-2006年，农夫山泉先后拿下了吉林长白山、湖北丹江口、广州万绿湖三大水源地，而后又有新疆玛纳斯、四川峨眉山等7个水源地相继被收入囊中。

与此同时，钟睒睒还在2003年推出果汁饮料品牌“农夫果园”。“喝前摇一摇”的广告一如钟老板此前几次的稳定发挥，成为中国千禧年广告案例中浓墨重彩的一笔。

（“农夫果园”广告 看过的都年纪大了）

然而，以天然水为名义大规模攫取水源并没能让农夫山泉在领域内形成垄断，反而没过几年就被康师傅抢走了风头。

2007，康师傅凭借“矿物质水”的新概念成为了瓶装水行业的老大。而这套“创造品类”的营销打法，也难保不是抄袭了钟睒睒的创意。

正当“矿物质水”大肆攻占市场之时，钟睒睒以其人之道还治其人之身，推出“天然弱碱性水”的全新理念。这不仅帮农夫山泉扛起了又一面“伪科学”的大旗，还直接引发了大众对水质“酸碱度”的恐慌。

2013年，农夫山泉在线下促销时，用PH值分辨出农夫山泉的“弱碱性”和其他竞品的“弱酸性”，给了“酸性饮用水”阵营狠狠一击。值得一提的是，这套“碱有益酸有害”的玄学理论，直到今天还在野生养生界横行霸道、长盛不衰。

故事的结局再次重演。农夫山泉因为“弱碱性水”这个包裹着科学糖衣的消费主义骗局被同行索赔，但还是赢得了消费者这种神秘物种的人气。

凭借接连几次舆论契机，由钟睒睒一手炮制的“天然矿泉水优于天然水优于纯净水”这一鄙视链，莫名其妙就成了包装水行业的金科玉律。农夫山泉则借鄙视链顶端的位置把单价翻倍，很快跻身瓶装水领域龙头，并不断拉大和对手的竞争地位。

据统计，2012年至2019年间，农夫山泉连续8年位居中国瓶装水市场占有率第一，截止2019年，农夫山泉的市场占有率已经达到28.3%。

由此来看，说农夫山泉的一半市值都是广告贡献的也不为过。“广告狂人”钟睒睒用亲身经历告诫市场，只要骗出水平、撕出风采，在科学和营销的对垒中，胜者就永远是营销。

“水中茅台”深陷资本迷局

不看农夫山泉的财报，可能想不到卖水能有多“暴利”。

财报显示，农夫山泉包装饮用水业务2019年的零售额达到422亿元，净利率冲高到20.6%。

放眼瓶装水市场，领域“老二”怡宝的净利率约为7%，只有农夫山泉的三分之一；而同期中国软饮料行业的平均盈利水平，也只有农夫山泉的一半。

不止如此，农夫山泉的净利率甚至还可以和利润率居前的众家白酒企业一较高下。

2019年，农夫山泉20.6%的净利率碾压舍得酒业、老白干等18家上市白酒企业中的8家，农夫山泉因此也被坊间誉为“水中茅台”。

值得一提的还有农夫山泉看起来十分健康的业务结构。

除去占总营收比接近60%的包装饮用水产品农夫山泉之外，茶饮料产品、功能饮料产品和果汁饮料产品三大业务线分别占到总营收的13.1%、15.7%和9.6%。

其中，东方树叶、茶π、尖叫、维他命水、农夫果园、水溶C100等知名饮料均为农夫山泉旗下产品。

招股书显示，农夫山泉麾下茶饮、功能饮品和果汁产品2019年的市场份额均位列第三位，合计贡献营收92.28亿元。业务线全面开花的农夫山泉，在2019年实现了高达75亿的经营现金流净额，超越了康师傅。

（农夫山泉产品线）

理论上，如此不差钱的头部公司本来不必上市，且农夫山泉也的确多次公开表示自己没有上市需求。

2003年，已经发展7年的农夫山泉才刚被浙江证监局定为“拟上市公司”；又过了5年，农夫山泉才与中信证券签署A股上市辅导协议，且双方的辅导合作终止于2018年末。

多次爽约资本市场让业内一度认为农夫山泉会像娃哈哈一样，永远不想资本化。然而在疫情蔓延、消费板块罹难的2020年，农夫山泉却意外逆市重启了上市计划。

其背后原因或许是，金装其外的农夫山泉已然摸到了业绩的天花板。

按虎嗅粗估，农夫山泉瓶装水2019年出厂瓶数介于300亿到400亿瓶之间，刨除PET瓶、包装材料和制造费用等成本，单瓶出厂价仅为4毛钱。

如果在此基础上减掉销售、行政等费用开支，农夫山泉的单瓶净利润就只剩8分钱。

这意味着20%的净利率虽然好听，但因为包装水客单价的限制，企业只能通过付出巨大的产能才能撑起如今的营收规模。

且在如此极限的利润空间里，相信边际效应已经发挥到极致的农夫山泉已经没有多少降低成本的余地，只能依靠不断扩大规模增效。这也是农夫山泉主推“天然水”至今不断搜罗新的水源地，并以此为中心向周边辐射形成销售市场的原因。

传统食品饮料行业“薄利多销”的模式桎梏，在农夫山泉身上体现的淋漓尽致。

值得注意的是，虽然农夫山泉目前以规模取胜，但在我国地表水和地下水资源储量都尚有余裕的情况下，规模显然不足以成为公司的长期护城河；更不要说在农夫山泉“霸山占水”的过程中还掺杂着不少杂音。

今年1月，农夫山泉再次深陷武夷山国家公园暴力作业、毁林取水的丑闻中。虽然随后当地管理局公告澄清，但对农夫山泉打合规擦边球的质疑以及对水源质量问题的担忧，仍不绝于耳。

犹如螺蛳壳一样的盈利空间、水源地的非独占性以及仅有占营收比0.48%的研发费率都在时刻敲打着农夫山泉——它在短期内无法通过降本、规模或产品中的任何一个来完成底层革命。或许正因如此，农夫山泉才会抢在上市之前把既有利益瓜分殆尽。

招股书显示，农夫山泉向股东的派息支出从2017、2018年的3.67亿元暴增到2019年的95.98亿元，三年派息总金额超过百亿元，该数值几乎等于当年公司净利润的2倍。

要知道，农夫山泉本次上市的预计募资金额也不过只有70亿元。

农夫山泉“净身上市”，明着摆出了一副不想跟二级市场小股东分钱的姿态。为了支付这笔三年100亿元的巨额分红，农夫山泉几乎掏空了公司。

据统计，截止今年3月31日，农夫山泉清空了36亿结构性存款，并向银行借贷超38亿元。一番瓜分之后，农夫山泉账上的自有现金仅剩5亿元。

“外部战场”新贵层出不穷

无法不承认，除可乐之外，任何一个软饮品类都尚未形成绝对的寡头市场，而瓶装水又几乎是其中竞争门槛最低的一个。

据《2019年中国瓶装饮用水行业消费健康趋势报告》显示，去年我国瓶装水市场突破52%的饮品行业占比，零售额突破2000亿元，几乎所有的饮品品牌都不想错过这块大蛋糕。

第一梯队里，怡宝、百岁山、娃哈哈、康师傅等近身尾随；第二梯队中，统一、冰露、可口可乐、昆仑山、乐百氏等品牌不断追击。

新品阵营的玩家更加浩如烟海，其中不仅盘踞着伊利、青岛啤酒、雀巢这样的饮品巨头，还充斥着小米、恒大这样的跨界玩家；就连赵本山团队的《乡村爱情》IP都推出了“象牙山冰泉”，一款流动的“文创产品”。

更不要说在国际市场和B端生态，依云、巴黎水、西藏5100等高端瓶装水品牌，正在定价思路上提供全新范式。

无论如何，“天然水”、“弱碱性水”这样2G时代横行一时的解题思路，在今天已经显得过于单薄。

比起瓶装水，农夫山泉引以为豪的多元化饮品业务更加岌岌可危。譬如最近前来“踢馆”的元气森林。

据亿欧报道，气泡水新秀元气森林在短短4年时间内就做到了140亿估值，已然是气泡水领域的头羊。

有了元气森林这样惊人的明星效应，以喜小茶、百草味、汉口二厂为代表的汽水品牌纷纷崛起，近一两年内就共同把国内苏打水整体市场规模堆高到150亿元。

残酷的现实是，在元气森林领衔的气泡水主场，农夫山泉早在2005年就开始了相关产品的研发，然而15年过去，农夫山泉始终没有拿得出手的产品；这也导致它错失了站在如今百亿饮料市场前沿的机遇。

无独有偶，在近5年年复合增长率逼近30%的即饮咖啡品类上，农夫山泉同样无所作为。

2019年5月，农夫山泉曾经推出过一款号称“碳酸咖啡”的“炭仌咖啡”。正当知乎上的消费者还在为这款口感和名字一样匪夷所思的咖啡是否好喝而争论不休的时候，却意外在当年年底获知该产品停产的消息。

从诞生到隐退，农夫山泉的咖啡战队享年7个月。

基于此再去复盘农夫山泉，不难发现其目前的饮料产品均难掩老态。其中，创立17年的果汁饮料“农夫果园”资历最老，功能饮料“尖叫”则拥有16年的历史，在茶饮料中位列仙班的“东方树叶”也走过了近十个年头。

抛开“年纪”，在销量破百亿的爆款阵营里，农夫山泉也只有“茶π”这一只孤品。

根据格隆汇统计，2020年上半年，农夫山泉旗下茶饮料、功能饮料和果汁饮料带来的收入分别下滑21.2%、40.9%和13.6%，多元化业务线几乎没有给农夫山泉穿越周期帮上多少忙。

而在互联网创业公司更加大胆的烧钱阻击战中，营销手段有些背离时代、求稳大于求新的农夫山泉已经很难再占到多少便宜。

从这个角度来看，农夫山泉的上市算不上是明日征程的号角，充其量只是献给昔日荣耀的赞歌。

结语

无论如何，农夫山泉已经站在山巅，它用一个年届66岁、同时执掌数十家企业的创始人的视角，俯瞰着数不胜数的同辈和后浪。

他们或手握相差无几的产能、渠道和资本，或拥有更高的热情、更灵活的姿态以及更新颖的打法。

农夫山泉本就是通过打遍天下无敌手走到现在，很显然，上市之后的恶战只会愈发密集且全面。

高处不胜寒。